Polska złamała unijne prawo

Sędziowie Trybunału Sprawiedliwości Unii Europejskiej w Luksemburgu przyznali rację Komisji Europejskiej, która cztery lata temu zarzuciła Polsce, że ogranicza inwestycje zagraniczne funduszy emerytalnych i czyni je mniej atrakcyjnymi. A dwa lata temu skierowała w tej sprawie wniosek do Europejskiego Trybunału Sprawiedliwości. W środę sąd orzekł, że Polska złamała zasadę swobodnego przepływu kapitału. Jeśli Polska nie zmieni szybko przepisów, ryzykuje wysokie kary finansowe.

Chodzi zaś o ograniczenie inwestycji OFE poza Polską. Obecny limit zakłada, że mogą ulokować za granicą 5 proc. aktywów. Dodatkowo istnieją inne obostrzenia, które ograniczają te inwestycje. Jak choćby wymóg posiadania ratingu dla akcji czy sposób pokrywania kosztów takich transakcji, inny niż w przypadku lokat krajowych.

Według Trybunału, jak czytamy w komunikacie, „nawet gdyby przyjąć – jak utrzymuje Polska – że środki przydzielone OFE i zarządzane przez PTE mają charakter publiczny, pomimo że pochodzą ze składek emerytalnych odprowadzanych przez pracodawców danych pracowników, okoliczność ta sama w sobie nie wystarcza w każdym razie do wyłączenia stosowania postanowień traktatu dotyczących swobodnego przepływu kapitału do operacji ich dotyczących".

Polska nie wykazała także, w jakim stopniu stosowanie zasad traktatu dotyczących swobody przepływu kapitału między państwami członkowskimi stanowi prawną lub faktyczną przeszkodę w osiągnięciu celów realizowanych przez OFE jako podmioty wykonujące zadania w ogólnym interesie gospodarczym.

Trybunał zauważył też, że polskie przepisy nakładają na OFE nie tylko "ilościowe" ograniczenie inwestowania OFE za granicą w wysokości 5 proc. ich aktywów, ale także "jakościowe" ograniczenia, określające dopuszczalny charakter tych inwestycji.

Czas na analizę

- Przeanalizujemy wyrok trybunału i wypracujemy wspólne stanowisko w pierwszej kolejności z Ministerstwem Finansów oraz Ministerstwem Spraw Zagranicznych – mówi „Rz" Marek Bucior, wiceminister pracy.

W ocenie ministra finansów Jacka Rostowskiego wyrok Trybunału Sprawiedliwości UE odnośnie możliwości inwestowania OFE za granicą był do przewidzenia oraz uzasadnia obniżenie składki przekazywanej do funduszy emerytalnych. W tym roku rząd zmniejszył składkę trafiająca do OFE z 7,3 proc. do 2,3 proc.

Według Ministerstwa Finansów trybunał nie zakwestionował limitu dla zagranicznych lokat OFE.

- ETS nie kwestionuje samego istnienia limitu ilościowego lokat OFE poza granicami kraju, wskazując na "sytuacje podobne", tj. na art. 18 ust. 5 lit. b) dyrektywy 2003/41/WE określający dla inwestycji instytucji pracowniczych programów emerytalnych limit w wysokości 30 proc. ich aktywów w aktywa denominowane w walutach zagranicznych - poinformowała PAP rzeczniczka prasowa ministerstwa Małgorzata Brzoza.

Wyjaśniła, że w opinii ETS, Polska "powinna przedstawić, celem uzasadnienia limitu ilościowego wynoszącego 5 proc., sytuującego się znacznie poniżej limitu 30 proc., konkretne dane wyjaśniające powody przyjęcia limitu ilościowego we wskazanej wysokości".

- Dalsza procedura wobec Polski przewiduje ponowne przekazanie przez KE zarzutów formalnych i odniesienie się do nich przez Polskę - dodała.

Takiej decyzji unijnego sądu spodziewali się eksperci. Zwłaszcza, że w kwietniu tego roku rzecznik generalny Trybunału Sprawiedliwości Unii Europejskiej Niilo Jaaskinen zaproponował, by Trybunał orzekł, że Polska naruszyła unijną swobodę przepływu kapitału. Jego opinie nie są wiążące, jednak wyroki Trybunału na ogół je potwierdzają.

Krok w dobrą stronę

Ta sytuacja cieszy zarządzających funduszami. Jak podkreślają oznacza to większą dywersyfikację inwestycji. Zdania są jednak podzielone co do tego czy zwiększenie limitu spowoduje, że OFE więcej będą inwestować poza Polską.

Polskie otwarte fundusze emerytalne niewielką część aktywów, bo do 5 proc., mogą inwestować poza Polską. W praktyce inwestują jeszcze mniej, ze względu na dodatkowe ograniczenia. Zarządzający OFE wśród barier wymieniają wymóg ratingu dla akcji – o tyle problematyczny, że akcje nie muszą go posiadać, a także nierównoważne traktowanie kosztów inwestycji krajowych i zagranicznych czy brak możliwości zabezpieczenia ryzyka walutowego. OFE od dawna przekonują, że w ciągu kilku lat limit inwestycji zagranicznych powinien wynosić 20 – 30 proc. aktywów. Na początku 2008 r. Izba Gospodarcza Towarzystw Emerytalnych - zrzesza 11 z 14 działających na rynku towarzystw - zaproponowała, aby limit inwestycji za granicą rósł co dwa lata, o 5 pkt proc. Gdyby wtedy propozycja Izby weszła w życie, OFE mogłyby inwestować teraz 10 proc. za granicą.

Zdaniem wielu ekspertów wyższy limit wcale nie spowoduje, że OFE będą inwestować poza Polską na dużą skalę. Inwestycje w kraju są bowiem atrakcyjne. Fundusze były dotąd jednym z głównych nabywców polskich obligacji oraz akcji sprzedawanych przez resort skarbu.

Państwa, które jak Polska zreformowały  system emerytalny, mają limity wyższe na inwestycje zagraniczne, albo wcale ich nie wprowadziły. W Bułgarii i Chorwacji jest to 15 proc., a na Słowacji - nawet 70 proc. Z kolei Estonia czy Łotwa nie zdecydowały się na żadne ograniczenia.

OPINIE

Grzegorz Chłopek, wiceprezes ING PTE

Zwiększenie limitu oznacza większą dywersyfikację dla klientów. Trzeba jednak zaczekać na to jakie rozwiązania zostaną ostatecznie przyjęte, czy choćby zostanie zachowany wymóg ratingu dla akcji. Zmiana przepisów dotyczących inwestycji zagranicznych spowoduje, że fundusze emerytalne będą trochę więcej  inwestować poza Polską.  I nie zmienia tego fakt obniżenia składek trafiających do funduszy (z 7,3 do 2,3 proc. – od red.).Takie inwestycje zawsze mają sens. Poza tym wyceny spółek za granicą mogą być niższe. W Polsce poziom wycen jest wyższy, bo obowiązuje premia wynikająca z tego, że OFE były ograniczone tylko do rynku krajowego. Wyceny papierów w Polsce mogą zresztą się obniżyć. A to wszystko spowoduje, że poprawią się stopy zwrotu. Możliwa dywersyfikacja może zmniejszyć zmienność  wyników OFE.

Jarosław Lis, zarządzający funduszami w Union Investment TFI

Jest to niekorzystna informacja dla wyceny spółek na naszym rynku, ale dobra informacja dla przyszłych emerytów. Większe możliwości inwestycyjne mogą wpłynąć na większą efektywność dokonywanych inwestycji. Problem polega na bieżącej nieprorynkowej polityce. Można poważnie wątpić, czy jakikolwiek fundusz emerytalny zdecyduje się na poważne zwiększenie inwestycji zagranicznych w obliczu zmniejszonych napływów środków.  Mam wrażenie, że niestety wiele osób traktuje dziś środki zgromadzone w OFE  jako kapitał państwowy, a przecież to są nasze pieniądze jako przyszłych emerytów.

Jarosław Niedzielewski, dyrektor Departamentu Inwestycji Investors TFI

Dzisiejsza decyzja ETS nie będzie miała istotnego znaczenia dla OFE i naszej giełdy. Po pierwsze dlatego, że OFE  w bardzo niewielkim stopniu inwestowały dotąd środki na rynkach zagranicznych, nie wykorzystując dotychczasowego limitu 5 proc. Po drugie ich obecne zaangażowanie w akcje (poniżej 32 proc.) jest znacznie mniejsze niż maksymalny limit, który w przyszłym roku wzrośnie do 45 proc. Po trzecie trudno jest znaleźć we Wspólnocie rynki akcji, może oprócz Niemiec, które byłyby bezpieczniejsze, a jednocześnie, potencjalnie bardziej zyskowne niż nasz krajowy rynek. Po czwarte ostatnie zamieszanie wokół OFE (tzw. reforma) na pewno nie pomaga w podejmowaniu przez te podmioty decyzji o istotnej zmianie dotychczasowej polityki inwestycyjnej. Tym bardziej, że najważniejszym punktem odniesienia dla inwestycji dokonywanych przez OFE będzie nowy benchmark,  który ma zostać za jakiś czas wprowadzony. Jeżeli nie będzie w nim indeksów europejskich to wyjście za granicę będzie wiązało się z podjęciem dość dużego ryzyka dla podmiotu zarządzającego OFE.

Szymon Ożóg, szef działu analiz Espirito Santo Investment Bank

Z punktu widzenia polskiego rynku kapitałowego, wyjście OFE na rynki zagraniczne nie byłoby dobrą wiadomością. OFE są zbyt ważnym graczem na rynku akcji i rynku długu.  Jednak wydaje mi się, że faktyczne podniesienie limitów inwestycji zagranicznych jest mało prawdopodobne, a co najmniej stanowi potencjalnie poważny orzech do zgryzienia dla polskiego rządu. Polska zależy od importu kapitału z zagranicy i nie jest w jej interesie eksportować kapitał, zwłaszcza w tak niepewnych czasach. Ponad 40 proc. długu publicznego finansowane jest przez inwestorów zagranicznych, około 20 proc. przez OFE. Można się zatem spodziewać, że w momencie kiedy wyrok stanie się wiążący, polskie władze będą starać się raczej zniechęcić inwestycje zagraniczne OFE, niż je aktywnie promować. Same PTE też się nie będą nastawione do tego entuzjastycznie, co samo w sobie może sprawić, że wyrok będzie de facto papierowy. Zagraniczne inwestycje wymagają zbudowania odpowiednich kompetencji i poniesienia na to dodatkowych kosztów. Wiążą się z dodatkowym ryzykiem, w szczególności kursowym. Aktualna konstrukcja benchmarku (którym jest de facto zagregowany portfel wszystkich OFE) powoduje, że ryzyko podejmowane za granicą (inaczej inwestycje realizowane za granicą) byłoby niewielkie. Poza tym, aktualnie toczy się dyskusja o konstrukcji tzw. zewnętrznego benchmarku (składającego się z indeksów akcji i indeksu obligacji). Taki zewnętrzny benchmark to skuteczny sposób do precyzyjnego zdefiniowania pola inwestycji OFE. Jeżeli w takim benchmarku nie będzie zagranicznego indeksu akcji lub obligacji to inwestycje zagraniczne OFE będą marginalne. Podsumowując, w średnim terminie nie spodziewam się istotnych perturbacji rynkowych albo wychodzenia OFE za granicę na szeroką skalę w związku z decyzją Trybunału.